Co chystá Evropská centrální banka?

Výsledkem je kontinuální pokles inflačního očekávání k 0,3 %, což je výrazně pod 2 %, jež si jako svůj cíl stanovila Evropská centrální banka. Hlavním úkolem ECB je přitom zajištění cenové stability, čemuž současný vývoj neodpovídá.

Centrální banka ve snaze naplnit svůj mandát přišla hned s několika podpůrnými nástroji. Jejich předpokládaným efektem bylo rozvolnění podmínek na finančním trhu, což mělo podpořit trh s úvěry, a to jak na straně nabídky, tak i poptávky. Vyšší investiční aktivita pak měla vést k růstu ekonomické aktivity a zaměstnanosti, což by vytvořilo dostatečné inflační tlaky k ukončení dezinflačního prostředí.

Mario Draghi, prezident ECB, dokonce mluví o nutnosti co nejrychleji navýšit inflační očekávání. Nově tak byl představen program, v rámci něhož bude sama Evropská centrální banka nakupovat různá finanční aktiva, a zároveň poskytne komerčním bankám další levné půjčky. Celkový objem těchto intervencí by měl dosáhnout až jednoho bilionu eur, čímž by se bilance ECB dostala na úrovně ze začátku roku 2012.

Od listopadového spuštění nových intervencí byla prozatím nakoupena aktiva za 18,2 mld. EUR, z čehož 17,8 mld. EUR připadá na kryté dluhopisy a zbytek na ABS. Objem je to prozatím neuspokojivý, vezmeme-li v úvahu, že by ECB měla měsíčně odkupovat aktiva za minimálně 42 mld. EUR, aby se do stanoveného období dvou let podařilo navýšit bilanci na požadovanou úroveň.

Nesmíme však zapomínat na to, že bilance bude navyšována i prostřednictvím poskytování nových půjček komerčním bankám v rámci programu tzv. TLTROs. Pokud však i poptávané objemy TLTROs zklamou, nezbude ECB nic jiného než rozšířit paletu odkupovaných aktiv. Nejčastěji se přitom mluví o vládních dluhopisech.

Pokud by ECB opravdu začala masivněji odkupovat vládní dluhopisy, zařadila by se tak po bok ostatních významných centrálních bank, jako je Fed, Bank of England či Bank of Japan, které tento nástroj již s ochotou použily. Zařazení vládních dluhopisů do programu odkupů aktiv má však v evropských podmínkách hned několik vážných překážek, a to jak praktického, tak i legislativního charakteru.

Proč se ECB dosud zdráhá ve větší míře odkupovat vládní dluhopisy?

• Hlavní překážkou jsou smlouvy, které stály za samotným vznikem Evropské centrální banky. Explicitně se v nich zakazuje, aby centrální banka financovala jednotlivé členské země eurozóny. Odkupy vládních dluhopisů by přitom nebyly ničím jiným.
• V eurozóně neexistují jednotné dluhopisy, tak jako ve Velké Británii, USA či Japonsku. Společné eurobondy zejména díky odporu Německa nikdy nespatřily světlo světa. ECB by tak musela sama podle určitého klíče volit země, jejichž dluhopisy by odkupovala. Tím by riskovala kritiku ostatních vlád.
• Výnosy vládních dluhopisů zemí eurozóny jsou již nyní na historicky nejnižších úrovních. Například německé dluhopisy s kratší než dvouletou splatností nesou záporný úrok a země jako Španělsko či Itálie si mohou půjčovat levněji než USA, kde je ekonomická situace mnohem příznivější.
• Odkupy vládních dluhopisů jsou spojeny s vysokým rizikem tzv. morálního hazardu. Pokud by totiž ECB začala nakupovat tato aktiva, nic by již vlády nenutilo ke snižování zadlužení a provádění potřebných reforem.
• Dopad na reálnou ekonomiku by nemusel být tak výrazný jako v USA. Evropský dluhopisový trh totiž není tak rozvinutý jako ten zámořský a soukromá sféra využívá ke svému financování spíše bankovních úvěru než vydávání dluhopisů. Navíc je zde stále palčivý problém s nízkou poptávkou po novém cizím kapitálu.

Evropská centrální banka však již prostřednictvím svého prezidenta jasně deklarovala odhodlání dostat inflační očekávání zpět na stanovenou úroveň. Z toho vyplývá, že existuje silná pravděpodobnost překonání výše uvedených překážek (či alespoň jejich ignorování) a k odkupům vládních dluhopisů opravdu dojde. Dosavadní tržní konsensus předpokládá realizaci tohoto scénáře již během prvního čtvrtletí příštího roku.

Akciové trhy by přitom další rozvolnění monetární politiky vřele uvítaly. Ve výsledku by totiž nové prostředky našly, alespoň částečně, svou cestu i do tohoto segmentu finanční sféry. Dalším přímým dopadem by byl ještě výraznější pokles kapitálových nákladů evropských firem. Těm exportně zaměřeným by pozitivně ovlivnilo hospodaření i slabší euro, které by se díky expanzivní intervenci ECB dostalo pod tlak. Výrazným faktorem by byla i změna sentimentu investorů, kterým by centrální banka poskytla naději, že se opravdu podaří oživit evropskou ekonomiku a deflační hrozba bude natrvalo zažehnána.

Autor příspěvku je analytikem společnosti Cyrrus