Má zisk domácích firem zlaté dno?

Většina velkých společností, které působí v ČR, vykázala ve třetím čtvrtletí velmi dobré výsledky. Jejich zisky v porovnání se stejným obdobím loňského roku výrazně stouply. Energetická společnost ČEZ si například polepšila o 94 %, Škoda Auto o 76 %. Dařilo se i dalším firmám (viz tabulku), včetně těch, jejichž akcie jsou obchodovány na pražské burze. Dobré firemní výsledky přiměly Ministerstvo financí ke zvýšení letošní předpovědi růstu ekonomiky ze čtyř na 4,8 %. Příští rok má proti původně předpokládaným čtyřem procentům vzrůst na 4,4 %.

Hospodaří firmy lépe, nebo stojí za jejich výbornou bilancí především souhrn více příznivých podmínek? Vždyť úrokové sazby v ČR jsou nízké a daňové zatížení domácích firem klesá - příští rok má jejich daň ze zisku dále snížit ze současných 26 na 24 %. Bankám či některým dalším privatizovaným společnostem navíc pomohlo k lepším výsledkům také vyčištění jejich bilancí, při němž byly v minulosti převedeny špatné úvěry na Českou konsolidační agenturu.
»Dobré třetí čtvrtletí nemusí znamenat, že společnosti vykáží příznivé výsledky za celý letošní rok. Je totiž možné, že koncem roku do své bilance zaúčtují některé rezervy nebo opravné položky. Hrozí také, že část zisku „přelijí“ do mateřských zahraničních společností,« krotí nadšení nad příznivými výsledky firem za devět měsíců letošního roku analytik Ivan Neumaier. Podniky, které kontroluje stát, což platí zejména o společnosti ČEZ, se ovšem podle jeho názoru budou snažit dosáhnout co nejvyššího zisku.
Šéf ratingové agentury CRA Rating agency Petr Vinš je optimističtější. Hospodaření společností, které sídlí v České republice, je podle jeho názoru mnohem zdravější, než tomu bylo před pěti lety.
»Ty největší se pochopitelně snaží těžit z významného postavení na trhu, které získaly v minulosti. Bylo by proto překvapením, kdyby neprofitovaly z celkového růstu ekonomiky. Řadě firem, například stavebním podnikům, navíc pomáhá velký investiční apetit vlády. Příliv zahraničních investic podporuje růst hrubého domácího produktu a táhne za sebou další dodavatele. To pomáhá celé ekonomice i infrastrukturním společnostem, jako jsou ČEZ nebo Český Telecom, a jejich dodavatelům, včetně stavebních firem,« dodává Vinš.
Růst velkých firem je přesto podle jeho slov mnohem stabilnější, než byl kolem roku 2000. Je také podpořen zdravým fundamentem.
Dobré firemní výsledky proto Vinš nepokládá za náhodné. Nejde ani o účetní hru – výsledky těchto společností vycházejí ze základů, které nemají krátkodobý charakter. Růst zisku společností je minimálně střednědobý, byť je vedle fundamentálních faktorů, které je ovlivňují, pochopitelně částečně závislý i na průběhu ekonomického cyklu v České republice a sousedních exportních teritoriích.
»Okruh ziskových firem se rozšiřuje i o ty menší. V jejich případě však ještě nemusí jít o zdravý základ, ale spíše o závislost na konjunkturálním cyklu, tedy na momentálním růstu domácí ekonomiky. Průzkum menších společností, který provádíme v souvislosti s cenou, kterou pod názvem Czech Sector Award udělujeme nejlepším podnikům z jednotlivých odvětví, nicméně potvrzuje, že ani těmto firmám neroste zisk z účetních důvodů, nebo kvůli majetku, který prodali. Přispěla k němu jejich provozní činnost,« dodává Vinš.

Růst firemních zisků může přitom podle Vinše pokračovat. Finanční instituce mohou využít nízké úrovně pojištění v České republice. Bankovnictví má zase prostor k růstu hlavně v případě úvěrů poskytovaných drobným klientům, a to zejména hypotečních. Jejich objem je totiž stále výrazně nižší než v západní Evropě.
Růst průmyslových podniků, zejména ČEZ, přitom podporují akvizice, prodlužování vertikálních řetězců, rozšiřování portfolia činností, zahraničních aktivit a po dokončené restrukturalizaci také úspory z rozsahu.
»ČEZ si při svém postavení na trhu může dovolit zvyšovat ceny elektřiny, přibližovat je úrovni v zahraničí. Získává tak zdroje pro budoucí investice, nutné na obnovu výrobních zařízení a případné akvizice,« říká rovněž Vinš.
Jeho slova potvrzuje analýza této energetické společnosti, kterou provedla investiční banka Patria. Ta upozorňuje, že ČEZ může i v příštím roce těžit z pokračujícího zvyšování cen elektřiny o 14,3 procenta, která je stále o třicet procent levnější než v sousedním Německu. Domácí poptávka po elektrické energii by se měla přitom do roku 2010 zvyšovat o dvě až tři procenta ročně na 8 terawatthodin. Kapacita zemí střední a východní Evropy by se měla snížit na 4 TWh, což podle analýzy Patrie vyvolá další tlak na růst ceny elektrické energie.
Zentiva může na českém a slovenském trhu narážet na snahy o hledání úspor ve zdravotnictví, růst by proto měla spíše v zahraničí, ve východní Evropě.
Zvyšování tržeb a zisku ve Škodě Auto svědčí zase podle Vinšova názoru o kvalitě dodávaných aut i služeb. Společnost zlepšuje svou image výrobce kvalitních vozů, což zvedá zájem o dražší automobily. Růst tržeb a omezování jejich výkyvů by měl podpořit rozšiřování modelového portfolia Škody a její zahraniční aktivity.
Problémy s dalším zvyšováním tržeb ale může mít podle analytika České spořitelny Libora Vinkláta Český Telecom. Cestu k vyšším ziskům firmy vidí zatím jen ve snižování nákladů. Telecom má přitom velký objem volných prostředků, který firmě umožňuje vyplácet vysoké dividendy. Jeho výhodou je také nízké zadlužení a nové vedení. Problémem zůstává klesající počet pevných linek a nasycení domácího mobilního trhu.
Výrazně růst by naopak měly tržby a zisk společnosti ČEZ. Příčinou je zmiňovaný růst poptávky po elektřině provázený růstem jejích cen a také další zahraniční akvizice. Firmě pomohla reorganizace, její zadlužení je navíc nízké, je přesvědčen Vinklát.
Komerční banka by měla zvyšovat výnosy o další procenta. »Pomohou jí hlavně růst poptávky po úvěrech a zvyšující se úrokové marže. Její zisky budou nicméně stagnovat, nebo jen mírně porostou. Bude také čelit tlaku na pokles poplatků,« konstatuje Vinklát.
Za růstový titul silně zvyšující tržby na exportních trzích ve střední a východní Evropě pokládá Zentivu. Tento trend jí pomůže udržet nedávná akvizice rumunského výrobce generik Sicomedu. Za slabinu Zentivy pokládá Vinklát její nízké tržby v ČR a na Slovensku.

Příznivé výsledky firem přiměly v posledních měsících analytiky, aby zvýšili odhad jejich zisku. Společnosti si tak paradoxně »zadělávají« na možné problémy. Jak připomněl na nedávném semináři pražské burzy o primárních emisích akcií šéf farmaceutické Zentivy Jiří Michal: »Investor si kupuje budoucnost.« Pokud si tedy zvykne na vysoké zisky firem působících v České republice, mohou vést budoucí předpovědi nižšího profitu k poklesu ceny jejich akcií, jako tomu často bývá například v USA.

Snižování daní, nebo případně oživení eurozóny může firmám v příštím roce pomoci. Neohrozí je ale očekávané zdražení cen energie a růst úrokových sazeb?
Dražší energie patrně sníží zisk menších firem, jejichž vyjednávací pozice je vůči dodavatelům energie slabá a jejich možnosti, jak si zaúčtovat vyšší náklady do konečných cen nabízených produktů či služeb, omezené. Nejvýznamnějších firem obchodovaných na pražské burze se ovšem zdražení energie příliš nedotkne, dodává Vinklát. Jinak je tomu samozřejmě u podniků z těžkého a podobně orientovaného průmyslu.
»Dopad očekávaného zvýšení úrokových sazeb na jednotlivé firmy bude rozdílný. Důležitá je výše jejich dluhů, jak jsou konstruovány úroky, které mají platit, a jakým způsobem je financování firem zajištěno proti rostoucím úrokům,« konstatuje Vinš. Z vyšších úroků mohou na druhé straně těžit banky.
I pokud budou firmy působící v ČR v příštím roce dál zvyšovat své tržby a zisky, může být jejich přínos pro domácí ekonomiku a občana omezený. Vzhledem k vlastnické struktuře většiny rozhodujících firem působících v Česku hraje totiž velmi významnou roli odliv dividend do zahraničí. Letos by mohl podle odhadu Davida Navrátila z České spořitelny dosáhnout 45 miliard korun. V příštím roce by se mohl dokonce zvýšit až na 50 miliard korun.
Tento krok přitom symbolicky dokládá rostoucí vliv, který mají na českou ekonomiku zahraniční vlastníci domácích firem. Ti ovšem zároveň významně přispěli i k urychlení tempa jejího růstu a lepším výsledkům řady domácích dodavatelů, kteří s nimi spolupracují.

Pro týdeník Ekonom, František Mašek